USJ Açúcar e Álcool teve uma leve melhora em um dos indicadores de avaliação da agência de classificação de risco Fitch. Ainda assim, as notas de crédito continuam indicando perspectiva de inadimplência
A nuvem negra do calote ainda não se dissipou para a USJ Açúcar e Álcool. A companhia, que no passado deixou de pagar juros da dívida após dificuldades de negociação com os credores, teve uma leve melhora em um dos indicadores de avaliação da agência de classificação de risco Fitch. Ainda assim, as notas de crédito continuam indicando uma perspectiva de inadimplência.
A agência de classificação manteve os ratings da empresa, reforçando as preocupações da Fitch sobre a capacidade da USJ em honrar suas obrigações financeiras, uma vez que o acesso à captação de longo prazo permanece limitado para as companhias brasileiras de açúcar e etanol que enfrentam problemas.
Já a melhora na avaliação de um dos indicadores incorpora a leitura de uma melhor capacidade de recuperação da companhia.
Veja na reportagem a seguir os detalhes sobre a avaliação da Fitch sobre a situação financeira da USJ.
A nuvem negra do calote ainda não se dissipou para a USJ Açúcar e Álcool. A companhia, que no passado deixou de pagar juros da dívida após dificuldades de negociação com os credores, teve uma leve melhora em um dos indicadores de avaliação da agência de classificação de risco Fitch. Ainda assim, as notas de crédito continuam indicando uma perspectiva de inadimplência.
Em relatório publicado na última terça-feira, 23 de maio, a agência manteve os ratings de Inadimplência do Emissor (IDRs, na sigla em inglês) de Longo Prazo da USJ em CCC, tanto para moeda estrangeira quanto para local. Em linhas gerais, as classificações CCC demonstram compromissos financeiros problemáticos, sendo que a empresa só deve ter capacidade de os cumprir mediante condições de negócios e econômicas favoráveis.
A afirmação dos ratings reflete as preocupações da Fitch sobre a capacidade da USJ em honrar suas obrigações financeiras, uma vez que o acesso à captação de longo prazo permanece limitado para as companhias brasileiras de açúcar e etanol que enfrentam problemas.
Ainda segundo a agência, uma possível venda de terras, que poderia aliviar as pressões na liquidez na companhia, não se concretizou, conforme o previsto, por isso os ratings foram mantidos.
Liquidez
A Fitch acredita que a USJ reportará índices caixa/dívida de curto prazo inferiores a 0,2 vez nos exercícios de 2017 e 2018. Isso significa que a liquidez da empresa continua pressionada, pois a disponibilidade de financiamentos de longo prazo está escassa para os participantes do setor de açúcar e etanol que enfrentam dificuldades – o que obriga a USJ a rolar sua dívida, principalmente a curto prazo.
Em 31 de dezembro de 2016, a posição de caixa da companhia, de R$ 28 milhões, representava 0,1 vez a dívida de curto prazo, de R$ 210 milhões.
Soma-se a isso o fato de a Fitch acreditar que a venda do estoque de terras da USJ está condicionada à recuperação macroeconômica. A estratégia financeira da companhia, de monetizar parte de seu amplo estoque de terras no Estado de São Paulo, não se concretizou como a agência esperava, devido às condições macroeconômicas desfavoráveis no Brasil. Fora isso, os montantes de terras cultiváveis vendidas no Estado de Goiás no exercício de 2016 não foram suficientes para alterar a liquidez da empresa.
Fluxo de caixa
A agência acredita que a USJ deverá gerar fluxos de caixa livres (FCF) neutros a positivos nos exercícios de 2017 e 2018 devido, principalmente, aos preços satisfatórios do açúcar e à postergação dos pagamentos de cupons após a oferta de troca de dívida, em maio de 2016.
A USJ reportará FCF positivo de R$ 38 milhões e R$ 58 milhões nos exercícios de 2017 e 2018, respectivamente, segundo a Fitch. O movimento é beneficiado pelo aumento dos preços do açúcar, pela postergação dos pagamentos de cupons e pela redução dos investimentos. No período de 12 meses encerrado em 31 de dezembro de 2016, a companhia reportou fluxo de caixa das operações (CFFO) de R$ 125 milhões, que cobriram investimentos no mesmo montante – o que deixou o FCF em ponto de equilíbrio (break-even).
A agência espera que os investimentos da USJ diminuam para cerca de R$ 115 milhões nos exercícios de 2017 e 2018, comparando-se favoravelmente aos R$ 125 milhões registrados em 2016. Também pelas projeções da Fitch, a USJ deve reportar margens de Ebitdar superiores a 50% nos exercícios de 2017 e 2018, frente aos 48% apresentados em 2016, devido ao aumento dos preços do açúcar e do rendimento industrial e ao impacto positivo das vendas de energia.
Alavancagem elevada e risco cambial
Pelas projeções da Fitch, a alavancagem da USJ deverá permanecer nos patamares atuais até 2018, em 4,5 vezes. A agência aponta que alavancagem da empresa continua alta para o setor, representando maiores riscos para os investidores, mas também a possibilidade de maiores taxas de retorno, pois o resultado fica sensível a qualquer variação na receita bruta.
Ainda segundo a Fitch, a dívida total ajustada da companhia, pela metodologia interna da agência, totalizava R$ 1,3 bilhão em 31 de dezembro de 2016.
A dívida total ajustada da USJ consiste das seguintes obrigações: R$ 197 milhões em notas seniores com garantia e R$ 29 milhões em notas seniores sem garantias reais, com vencimento em 2021 e 2019, respectivamente (58%); contratos de arrendamento de terras, pela metodologia interna da Fitch, e garantias emitidas em favor do Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES), mediante contratos de crédito junto à SJC (16%); linhas de capital de giro (12%); pré-pagamentos a exportações e outras linhas de financiamento ao comércio exterior (6%); empréstimos subsidiados de Finame e Finem (4%); e outros.
A Fitch acredita que o risco cambial da USJ é parcialmente mitigado pelas exportações, por instrumentos de hedge e pelo alongado cronograma de vencimentos da dívida em dólar. A dívida da companhia está 80% denominada na moeda americana, parcialmente coberta pelas exportações de 25% das receitas.
Sensibilidade e outros ratings
Os ratings da USJ poderão ser rebaixados em caso de maior deterioração da liquidez ou se o Fluxo de Caixa Livre não se tornar positivo no ano fiscal de 2018, como é esperado pela Fitch.
Além disso, o documento da Fitch destaque que, apesar das fortes perspectivas de recuperação, uma elevação é improvável a curto prazo. O motivo está nos altos riscos de refinanciamento da USJ.
A agência também afirmou o rating das notas seniores da USJ, com garantias, no montante de US$ 197 milhões e com vencimento em 2021, em CCC+/RR3. Na prática, isso significa que para emissores e obrigações adimplentes, a inadimplência continua sendo uma possibilidade real.
Por outro lado, a Fitch elevou o rating das notas seniores sem garantia da companhia, no montante de US$ 29 milhões, com vencimento em 2019, para CCC+ /RR3 (anteriormente CCC/RR4). O sinal positivo indica qualidade de crédito e o Rating de Recuperação passou de médio (RR4) para bom (RR3).
Vale destacar que os Ratings de Recuperação da USJ foram limitados a RR3 devido à metodologia da agência, que restringe os Ratings de Recuperação dos emissores brasileiros. Se a metodologia não fosse considerada, as notas seriam avaliadas em grau mais elevado.
Segundo a Fitch, essa recuperação inclui a liquidação de ativos no montante de R$ 1,5 bilhão. “Esse volume se compara favoravelmente ao total da dívida com garantia, de R$ 997 milhões, e ao total da dívida sem garantia, de R$ 95 milhões”, aponta a agência.
A elevação do rating das notas sem garantias mensura também as boas perspectivas de recuperação resultantes da “posição singular” da USJ como uma das maiores proprietárias de terras no setor de açúcar e etanol, segundo a Fitch.
A companhia possui aproximadamente 25 mil hectares de terras, incluindo propriedades tanto em áreas cultiváveis como em urbanas. As terras próprias estariam avaliadas em R$ 1 bilhão no Estado de São Paulo – 70% das quais, a valor de mercado, estão desoneradas.
“Parte destes terrenos próprios se situa em torno da Usina São João, que está estrategicamente localizada próxima a empresas de alimentos e bebidas, ao terminal portuário de Santos (247 km) e Paulínia (70 km), eixo de distribuição da maior parte dos combustíveis produzidos no Estado de São Paulo”, destaca o documento.
Segundo a agência, a empresa conta com ativos operacionais, como cana-de-açúcar e estoques de disponibilidade imediata, que podem ser utilizados como colateral para melhorar sua posição.
Marina Gallucci – NovaCana
