"Sólido perfil financeiro", "conservadora estrutura de capital", "robusta liquidez" e "margens resilientes dos negócios de distribuição" foram algumas caraterísticas destacadas pelos relatórios
O grupo Raízen teve os ratings BBB- e brAAA reafirmados tanto pela Standard & Poor's (S&P) quanto pela Fitch Ratings. Em informações emitidas em dias consecutivos, ambas as agências de classificação de risco cravaram que as notas do grupo se mantiveram após a aquisição de ativos na Argentina.
A Raízen anunciou, em 24 de abril, a obtenção de ativos de refino, distribuição de combustíveis e lubrificantes (processo downstream) da Royal Dutch Shell, pelo valor de US$ 950 milhões, o equivalente a cerca de R$ 3,2 bilhões.
A transação deve ser concluída nos próximos seis meses e, além do uso da marca Shell, inclui a comercialização de outros derivados de petróleo, operação de varejo de cerca de 630 postos na Argentina e uma refinaria na capital do país.
O rating brAAA é nacional e corresponde a melhor nota correspondente a um grau de investimento altamente seguro. Já a nota BBB- corresponde ao último rating desse patamar de investimento na escala global. No caso da Raízen, sua nota global acompanha a nota de crédito soberano do Brasil. Isso ocorre porque a empresa depende da economia nacional, pois atua majoritariamente no país.
Um resumo da avaliação da situação financeira da Raízen, sob o olhar das suas agências de crédito, está apesentada a seguir.
O grupo Raízen teve os ratings BBB- e brAAA reafirmados tanto pela Standard & Poor's (S&P) quanto pela Fitch Ratings. Em informações emitidas em dias consecutivos, 24 e 25 de abril, ambas as agências de classificação de risco cravaram que as notas do grupo se mantiveram após a aquisição de ativos na Argentina.
A Raízen anunciou, em 24 de abril, a obtenção de ativos de refino, distribuição de combustíveis e lubrificantes (processo downstream) da Royal Dutch Shell, pelo valor de US$ 950 milhões, o equivalente a cerca de R$ 3,2 bilhões.
A transação deve ser concluída nos próximos seis meses e, além do uso da marca Shell, inclui a comercialização de outros derivados de petróleo, operação de varejo de cerca de 630 postos na Argentina e uma refinaria na capital do país.
Para a S&P, a transação eleva a escala da empresa no negócio de distribuição de combustíveis e amplia a diversificação geográfica. A agência ainda destaca que a aquisição compensa a "expansão atualmente limitada no Brasil", afinal, a Raízen já é dona uma boa fatia dos negócios sucroenergéticos brasileiros.
Por sua vez, a Fitch afirma que a aquisição, além de marcar a entrada da companhia no mercado argentino, reforça o modelo de negócio da Raízen, ampliando as atividades downstream e reduzindo o impacto negativo relativo à instabilidade inerente ao setor de açúcar e etanol. A agência também considera a força financeira das duas companhias que formam grupo – Cosan e Shell – e o suporte mútuo dado por elas, o que fortalece a nota elevada.
Com 25 bilhões de litros de combustível comercializados em 2017, 3% acima do reportado em 2016, a Fitch considera o desempenho operacional da empresa “adequado”. A S&P complementa com a projeção de que a joint venture mantenha o seu desempenho operacional, mesmo com a atual queda dos preços do açúcar.
“Os preços mais favoráveis do etanol, a distribuição resiliente de combustíveis e a geração de caixa proveniente da cogeração de energia devem ajudar a Raízen a manter sua forte geração de caixa operacional livre e baixos índices de alavancagem, o que, combinado à sua política financeira historicamente prudente, sustenta seu perfil de crédito individual”, afirma a S&P em relatório.
Assim, segundo a agência, a nota da Raízen foi mantida, pois a perspectiva é de que a transação não deve afetar a geração de fluxo de caixa robusta e a alavancagem estável da companhia. A S&P ainda leva em conta os riscos de execução, pois a operação envolve a gestão de atividades argentinas, porém, esse risco é considerado limitado, uma vez que a Shell manterá a administração atual.
O rating brAAA é nacional e corresponde a melhor nota correspondente a um grau de investimento altamente seguro. Já a nota BBB- corresponde ao último rating desse patamar de investimento na escala global. No caso da Raízen, sua nota global acompanha a nota de crédito soberano do Brasil. Isso ocorre porque a empresa depende da economia nacional, pois atua majoritariamente no país.
Possibilidade de elevação ou rebaixamento
Conforme o relatório da Fitch, a curto prazo é improvável que a Raízen aumente o seu rating por conta da volatilidade do setor e de incertezas na política de biocombustíveis brasileira.
Para a S&P, um cenário de elevação do rating seria possível se o mesmo ocorresse com o rating soberano. Outra possibilidade é se o índice de dívida sobre Ebitda atingisse a marca de 1,5 vez (expectativa é que ele se mantenha abaixo de 2 vezes) e geração interna de caixa sobre dívida chegasse a 60% (atualmente, é próximo a 40%).
Dentre as possibilidades de redução da nota, para a Fitch, estão: deterioração de estrutura de capital da Raízen por conta de pagamentos ou grandes aquisições financiadas por dívidas, redução de importância do negócio para a Shell e enfraquecimento de geração de fluxo de caixa que gere alavancagem superior a 2,5 vezes.
Já para a S&P, caso o rating soberano reduza, o mesmo pode ocorrer com o da Raízen. Além disso, a empresa precisaria de uma necessidade de investimento maior se, dentre outros fatores, o índice da dívida sobre o Ebitda aumentar para próximo de 3 vezes e o fluxo de caixa operacional sobre a dívida ficar abaixo de 15%. Isso resultaria em margens de distribuição mais baixas que, combinadas a condições climáticas desfavoráveis e preços de commodities baixos, afetariam a liquidez da Raízen.
Por outro lado, essas sensibilidades parecem distantes para a joint venture. O fato da companhia ser o segundo maior mercado de distribuição da Shell a nível global e de ter a experiência da Cosan na produção de açúcar e etanol foram levados em conta positivamente pela Fitch. Outro ponto a favor do grupo é o suporte de acionistas, com uma linha de crédito compromissada de US$ 700 milhões.
Alavancagem e impacto sobre o Ebitda
A alavancagem da Raízen, de acordo com dados da Fitch, deve permanecer menor do que 2 vezes nos próximos anos.
A agência ainda acrescenta que a dívida pela aquisição de ativos será de cerca de US$ 950 milhões, que serão acrescidos a uma dívida total ajustada de R$ 18,7 bilhões na posição em 31 de dezembro de 2017. Nesse montante estão incluídos gastos com empréstimos entre as companhias, a serem reembolsados pela Cosan e Shell.
Mesmo assim, o índice Dívida líquida ajustada/Ebitdar permanece dentro do patamar considerado como ‘conservador’, em 1,9 vez, podendo cair para 1,6 vez quando as dívidas entre as empresas dos grupos forem quitadas.
A geração de fluxo de caixa foi de R$ 6,8 bilhões no período de 12 meses encerrado em 31 de dezembro de 2017, enquanto o fluxo de caixa operacional da empresa foi de R$ 5,5 bilhões, impactado pelo aumento dos estoques insuficientes para financiar os R$ 5,7 bilhões investidos em dividendos, resultando em um fluxo de caixa livre negativo de R$ 189 bilhões. Por outro lado, a Fitch vê que a empresa tem flexibilidade para diminuir esses pagamentos.
A S&P também considera que o índice da dívida sobre o Ebitda será em torno de 2 vezes, a geração interna de caixa sobre a dívida será próxima a 40% e a continuidade de fluxo de caixa operacional livre positiva ficará acima de R$ 2,5 bilhões nesse ano, levando em conta a contribuição adicional da aquisição sobre o Ebitda da empresa.
A compra deverá aumentar a contribuição dos serviços de distribuição da Raízen correspondendo a 51% do Ebitdar para o ano que vem, um aumento em relação aos 40% projetados para o exercício 2018, conforme analisa a Fitch.
Ainda segundo dados da agência, a parcela dedicada pela empresa referente à distribuição correspondia a 46% do Ebitda no período de 12 meses encerrado em 31 de dezembro de 2017, um aumento em relação ao exercício fiscal findo em 31 de março do mesmo ano, quando o valor correspondia a 48%. Já o fluxo de caixa das operações era de 32% e reduziu para 25% no mesmo comparativo.
Liquidez positiva
A posição de liquidez da Raízen é robusta, de acordo com ambas as consultorias. Segundo a S&P, a geração de fluxo de caixa esperada para 2018 é de R$ 6 bilhões. Além disso, em 31 de dezembro de 2017, o caixa irrestrito e os equivalentes de caixa somavam R$ 3,3 bilhões.
A agência também considera que o perfil de vencimento da dívida é "suave". As linhas de crédito comprometidas são de US$ 985 milhões, correspondendo a US$ 285 de empréstimos bancários com vencimento em abril de 2020 e US$ 700 provenientes dos acionistas.
Para quitar os US$ 950 milhões da compra dos ativos argentinos, a Raízen fará um financiamento parcial a partir de uma linha de crédito disponível, de US$ 850 milhões, resultando em impacto líquido de US$ 100 milhões.
Além disso, a companhia também está comprometida com o pagamento de R$1,4 bilhão de dívidas a curto prazo, saídas de capital de giro de cerca de R$ 160 milhões nos próximos 12 meses, investimentos de R$ 3,6 bilhões no mesmo período e dividendos no valor de R$ 2,7 bilhões.
Cenários de análise
No cenário traçado pela Fitch para a análise, as premissas consideradas são preço do açúcar de 13 centavos de dólar por libra peso para 2019 e 15 centavos para 2020. Também foram considerados aumentos anuais entre 1% e 2,5% no volume de produção da Raízen nos próximos quatro anos, uma taxa de câmbio de R$ 3,30, investimentos e lucros estáveis e aumento do preço da gasolina.
Por sua vez, a S&P elenca diversas premissas, entre as quais se destacam preços médios do açúcar entre 45 e 48 centavos de real (cerca de 12 centavos de dólar) por libra peso para as próximas duas safras, moagem média de 64 milhões de toneladas de cana para a safra 2018/19 e um aumento de cerca de 4,5% no volume total de venda de combustível em 2019.
Com base nesse cenário, a agência projetou métricas de crédito com crescimento da receita acima dos R$ 100 bilhões em 2019, margem Ebitda entre 8,5% e 9% em 2018 e entre 7% e 8% a partir de 2019, índices de dívida sobre o Ebitda de 2 vezes, geração interna de caixa sobre a dívida de 40% em 2019 e fluxo de caixa operacional acima de 2,5 bilhões para 2018 e 2019.
Gabrielle Rumor Koster – NovaCana
