Mais calotes e falências: uma análise sobre os processos de recuperação judicial no setor sucroenergético

O setor brasileiro de açúcar e etanol não possui muitas alternativas para superar as dificuldades financeiras que deve continuar enfrentando ao longo desse ano, afirma agência de classificação de riscos em relatório. De acordo com a análise, os processos de recuperação judicial mostram que a opção não funciona para as companhias sucroalcooleiras: não existe sequer uma única história de sucesso de empresas do setor que tomaram essa via.

Com um mercado internacional de títulos de dívida ainda desafiador para a indústria de açúcar e etanol em 2017, novos calotes e falências se tornam uma possibilidade bastante palpável para companhias sucroalcooleiras.

A conclusão da Fitch sobre os casos de recuperação judicial do setor não é exatamente uma novidade. Em 2016, o NovaCana já apontava que o destino para as usinas em recuperação judicial no Brasil estava praticamente selado. Agora, no recente relatório, a Fitch analisa o desenrolar dos processos do setor e os motivos do insucesso das companhias sucroalcooleiras em recuperações judiciais.

Confira a seguir:

- Análise dos motivos do insucesso das recuperações judiciais do setor
- Perfil das companhias sucroalcooleiras em recuperação judicial
- Tamanho das dívidas por tonelada de cana
- Relação entre devedores e credores
- Os mecanismos utilizados que permitiram a venda de usinas em recuperação judicial

O setor brasileiro de açúcar e etanol não possui muitas alternativas para superar as dificuldades financeiras que deve continuar enfrentando ao longo deste ano, afirma a agência de classificação de riscos Fitch.

De acordo com relatório da agência, os processos de recuperação judicial mostram que a opção não funciona para as companhias sucroalcooleiras: não existe sequer uma única história de sucesso de empresas do setor que tomaram essa via.

Além disso, com um mercado internacional de títulos de dívida ainda desafiador para a indústria de açúcar e etanol em 2017, novos calotes e falências se tornam uma possibilidade bastante palpável para companhias sucroalcooleiras.

“A reorganização judicial prevista pela lei não parece viável para recuperar o setor de açúcar e etanol, uma vez que não há casos de sucesso”

Para a agência, a captação de recursos no mercado de capitais doméstico também não é uma opção realista para a maioria das empresas. “Os bancos tiveram prejuízo e se tornaram mais seletivos, com isso as companhias com posição mais enfraquecida enfrentarão dificuldades para manter liquidez adequada e se desalavancar”, destaca.

Resultados positivos para as empresas do setor, como reforça a Fitch, dependem amplamente de um ambiente operacional bem-sucedido, de preços mais altos de açúcar e etanol e de acesso a recursos, tendo em vista que o setor é de capital intensivo. A agência destacou que o nível de preços observado até recentemente não seria suficiente para resolver os problemas financeiros do setor.

Recuperação judicial: caminho sem volta

A conclusão da Fitch sobre os casos de recuperação judicial do setor não é exatamente uma novidade. Em 2016, o NovaCana já apontava que o destino para as usinas em recuperação judicial no Brasil estava praticamente selado. Agora, no recente relatório, a Fitch analisa o desenrolar dos processos do setor e os motivos do insucesso das companhias sucroalcooleiras em recuperações judiciais.

Segundo a instituição, em grande parte, o malogro das recuperações até o momento ocorre por desacordos entre devedores e credores.

A agência de avaliação de riscos cita que a “insegurança jurídica” desencoraja a utilização de alguns instrumentos disponíveis em outras jurisdições, como o financiamento do devedor em posse (DIP), que poderia preencher o hiato deixado pelos bancos.

Também chamado de empréstimo em posse do devedor, nesse financiamento a empresa mantém o controle de seus ativos e continua a operar enquanto estiver no processo de recuperação judicial, possibilitando que o negócio obtenha recursos adicionais para seguir com suas operações. Na prática, a operação contínua do negócio permite ao devedor ter a posse e se reorganizar, melhorando suas chances de pagar suas dívidas.

“Muitas vezes, as instituições financeiras relutam em fazer novos empréstimos a companhias sob recuperação judicial caso o plano de recuperação seja inviável ou quando há pouca informação sobre os fluxos de caixa futuros da companhia”

Como exemplos positivos, a Fitch aponta o mecanismo de cram down utilizado recentemente no setor brasileiro de açúcar e etanol para resolver desacordos entre credores. Com o cram down, mediante a deliberação da maioria dos credores, aqueles que não aprovaram o plano de recuperação judicial devem, necessariamente, conformar-se com ele, à despeito de manifestação de vontade em sentido contrário.

O mecanismo foi utilizado pela Infinity Bio-Energy, sob recuperação judicial desde 2009, e pela Renuka do Brasil. Dessa forma, a Infinity Bio-Energy recebeu aprovação judicial para vender duas unidades, com capacidade total de moagem de 4,4 milhões de toneladas. No caso da Renuka do Brasil, em um esforço para pagar 30% de sua dívida, a companhia conseguiu a aprovação do leilão da usina Madhu.

Mas, por mais que as vendas tenham sido aprovadas, as unidades de produção da Infinity Bio-Energy acabaram não recebendo lances nos leilões e estão sendo controlada pelos credores. Já o leilão da usina Madhu da Renuka foi suspenso e não há notícias de quando ele será realizado. No entanto, novamente utilizando o mecanismo de cram down, o grupo aprovou também a venda da Unidade Revati.

Ainda segundo a agência, o ambiente operacional desafiador visto na indústria em 2014 e 2015 também contribuiu para a falta de sucesso das reorganizações, cita o relatório. “A indústria atravessou um período de preços pressionados e escassez de liquidez em 2014, 2015 e parte de 2016”, completa o documento.

Perfil das companhias em recuperação judicial

Com dados sobre as usinas do NovaCana, a Fitch aponta que até 82 companhias pediram recuperação judicial ou foram declaradas falidas pela justiça até 21 de fevereiro de 2017. Delas, apenas 47% ainda estavam em operação, enquanto 37% haviam interrompido as atividades de moagem. A justiça ainda declarou 13 empresas como falidas.

Cerca de dois terços das usinas que pedem recuperação judicial mantêm endividamento por volume de cana-de-açúcar moída acima de R$ 200/ton. O endividamento médio por tonelada de cana moída estimado pela Fitch para a indústria está em R$ 150/ton. “O montante e a natureza da dívida carregada pelas companhias em seus balanços é um dos principais fatores por trás da probabilidade de uma usina pedir recuperação judicial”, explica a agência. Além disso, 26% dos casos reportaram níveis de dívida abaixo de R$ 150/tonelada e outros 16% reportaram até R$ 100/ton.

Essas companhias sem alavancagem mantiveram suas dívidas concentradas em direitos superprioritários, como adiantamentos em contratos de exportação e dívidas de Classe II com garantia firme. “Em tais casos, o pedido de recuperação judicial foi a saída para aliviar a pressão imposta pelos credores. Na maioria dos casos, essa pressão pode também comprometer o próprio plano de recuperação, forçando algumas companhias a fechar usinas e vender cana a concorrentes próximos”, aponta o documento.

Ainda segundo a Fitch, o tamanho das usinas também importa. Enquanto as unidades de médio porte funcionam eficientemente, as de pequeno porte geralmente encontram dificuldades para obter financiamentos bancários e não têm acesso a créditos adequados para bancar investimentos e necessidades de capital de giro.

De acordo com a MBF Agribusiness, as usinas menores – com capacidade de moagem de até 1,3 milhão de toneladas – representavam 68% das usinas sob recuperação judicial até janeiro de 2017. A participação das pequenas usinas no total de volumes moídos na região Centro-Sul do Brasil é de menos de 25%.

A flexibilidade da produção também é determinante na possibilidade de uma usina sofrer sérias dificuldades financeiras. As unidades de produção com flexibilidade produtiva sob recuperação judicial responderam por 57% dos pedidos. Elas representam uma proporção maior (65%) das 371 usinas que operam no Brasil, de acordo com dados do Ministério da Agricultura, Pecuária e Abastecimento (Mapa). Em média, o mix de produtos nestas usinas flexíveis era 63% de açúcar e 37% de etanol.

Por outro lado, usinas sem flexibilidade perdem a oportunidade de mudar a produção de um produto para outro de acordo com os preços vigentes. O fluxo de caixa das operações destas usinas fica, desta forma, mais exposto a fatores econômicos ligados ao produto de escolha. Enquanto historicamente o açúcar se revela mais rentável do que o etanol, a produção de etanol exige menos investimentos em capital de giro e esse, normalmente, é o produto escolhido por usinas que passam por estresse financeiro.

Do ponto de vista da oferta, a grande maioria das usinas que solicitam recuperação judicial utilizam mais de 70% de cana-própria na sua produção. Segundo a Fitch, embora um percentual maior de cana própria no mix seja preferível, uma vez que aumenta a segurança do fornecimento e dá às companhias um controle mais rigoroso sobre os custos, a gestão agrícola é uma atividade dispendiosa, que pode comprometer a saúde financeira de companhias menos capitalizadas.

“Emissores com maior presença de cana de terceiros tendem a se sair melhor do que os autossuficientes quando os preços do açúcar e do etanol estão em baixa”

A agência ainda aponta que esse fator foi determinante em 2014 e 2015, quando a cotação da cana, estabelecida com base em uma fórmula que leva em conta a produtividade da cana e os preços de mercado dos dois produtos, apresentou redução.

Histórico

O número de novos pedidos de recuperação judicial no setor atingiu picos recordes em 2008 e 2009. Desde então, a quantidade de usinas sob recuperação judicial tem aumentado, com uma notável alta de novos pedidos em 2015, de acordo com a consultoria MBF Agribusiness. Isto coincide com o período em que a Fitch colocou todos os emissores do setor – com exceção da Raízen Energia – em observação negativa antes de rebaixar os ratings “à luz de riscos sistêmicos cada vez mais elevados”, cita a agência.

Até a safra 2009/10 o setor viu um ciclo de melhora no que se refere à operação de novas unidades. No entanto, após esse período positivo, o número de usinas fechando começou a superar o de novas unidades, especialmente a partir da safra 2011/2012.

Entre as razões que levaram o setor para esse cenário está a série de investimentos que o setor realizou antes de 2008 e o aperto no crédito após a crise financeira global, que criaram condições desafiadoras para as companhias brasileiras. Outros fatores econômicos relacionados foram, segundo a Fitch: os consecutivos superávits globais de açúcar; o aumento constante da relação estoque/uso, que reduziu os preços do açúcar nas últimas cinco safras; financiamentos reduzidos e mais caros para as companhias de açúcar e etanol por parte dos bancos brasileiros, principalmente em 2014, 2015 e parte de 2016; e os efeitos da desvalorização do real nos indicadores de alavancagem do setor.

Fora isso, as companhias brasileiras de açúcar e etanol enfrentaram o controle do governo sobre os preços da gasolina, com a redução da competitividade do etanol hidratado e a eliminação da Cide, que afeta a gasolina, de 2012 a 2015. Para completar, duras condições climáticas afetaram a produção agrícola na região Centro-Sul do Brasil durante a maior parte das últimas cinco safras e afetaram as companhias.

Ou seja, os principais desencadeadores das dificuldades financeiras enfrentadas pelos emissores brasileiros do setor de açúcar e etanol são econômicos, políticos e climáticos – uma conjunção complexa. Com isso, o nó formado é difícil de desengatar, ainda mais quando ele se enrola no pescoço das companhias.

Marina Gallucci – NovaCana