Estagnação produtiva da cana e eficiência de custos do etanol de milho são alguns dos argumentos para esta visão
A ampliação da produção de etanol de milho no Brasil, especialmente em Mato Grosso, mas também em Mato Grosso do Sul e Goiás, surpreendeu muitos especialistas do setor sucroenergético. O produto passou de um “extra” das usinas flex – que aliam cana e milho na fabricação de etanol – para um negócio independente. Dois exemplos são as empresas Inpasa e FS, que utilizam somente o grão em suas indústrias e estão entre as maiores em capacidades produtivas no país, liderando o fornecimento do biocombustível.
De olho neste panorama claramente favorável, o BTG Pactual tem uma perspectiva ainda mais expansionista. Na visão do banco, a cana-de-açúcar poderá ser destronada pelo milho em pouco tempo.
Para defender sua tese, o BTG observa que a produção doméstica do renovável com o grão saiu de quase zero, há apenas cinco anos, para 6 bilhões de litros estimados na temporada vigente. Com isso, representaria cerca de 19% da produção de etanol no Centro-Sul.
Por outro lado, a fabricação do renovável a partir da cana caiu de 32 bilhões de litros em 2019/20 para 26 bilhões de litros estimados para este ciclo. Conforme dados da União da Indústria de Cana-de-açúcar e Bioenergia (Unica), por sua vez, a produção em 2019/20 foi um pouco maior: 33,26 bilhões de litros.
“Olhando para a economia do negócio, para as usinas que já estão em funcionamento, inclusive as que estão anexadas às de cana-de-açúcar, ficamos impressionados. Um dos aspectos do negócio que equivocadamente ignoramos foram os subprodutos, principalmente o DDG (grãos secos de destilaria)”, enxergam os analistas.
O relatório completa que o DDG cobre boa parte dos custos do milho e mitiga a aparente falta de correlação entre os preços do etanol e do milho.
Outro fator relevante é a simplicidade operacional e financeira do negócio que, segundo os analistas do banco, permite retornos mais rápidos, menos capital empregado e menos riscos operacionais.
“Nossa percepção é que, como a produção brasileira de milho deve continuar crescendo rapidamente, essas vantagens se sustentarão: nos últimos dois anos, o Ebitda pelo capex por litro do etanol de milho foi de R$ 1,27 contra R$ 0,91/L da cana-de-açúcar”, compara o documento.
As análises estão em relatório de julho do banco, assinado pelos analistas Thiago Duarte, Henrique Brustolin e Pedro Soares.
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A ampliação da produção de etanol de milho no Brasil, especialmente em Mato Grosso, mas também em Mato Grosso do Sul e Goiás, surpreendeu muitos especialistas do setor sucroenergético. O produto passou de um “extra” das usinas flex – que aliam cana e milho na fabricação de etanol – para um negócio independente. Dois exemplos são as empresas Inpasa e FS, que utilizam somente o grão em suas indústrias e estão entre as maiores em capacidades produtivas no país, liderando o fornecimento do biocombustível.
De olho neste panorama claramente favorável, o BTG Pactual tem uma perspectiva ainda mais expansionista. Na visão do banco, a cana-de-açúcar poderá ser destronada pelo milho em pouco tempo.
Para defender sua tese, o BTG observa que a produção doméstica do renovável com o grão saiu de quase zero, há apenas cinco anos, para 6 bilhões de litros estimados na temporada vigente. Com isso, representaria cerca de 19% da produção de etanol no Centro-Sul.
Por outro lado, a fabricação do renovável a partir da cana caiu de 32 bilhões de litros em 2019/20 para 26 bilhões de litros estimados para este ciclo. Conforme dados da União da Indústria de Cana-de-açúcar e Bioenergia (Unica), por sua vez, a produção em 2019/20 foi um pouco maior: 33,26 bilhões de litros.
“Olhando para a economia do negócio, para as usinas que já estão em funcionamento, inclusive as que estão anexadas às de cana-de-açúcar, ficamos impressionados. Um dos aspectos do negócio que equivocadamente ignoramos foram os subprodutos, principalmente o DDG (grãos secos de destilaria)”, enxergam os analistas.
O relatório completa que o DDG cobre boa parte dos custos do milho e mitiga a aparente falta de correlação entre os preços do etanol e do milho.
Outro fator relevante é a simplicidade operacional e financeira do negócio que, segundo os analistas do banco, permite retornos mais rápidos, menos capital empregado e menos riscos operacionais.
“Nossa percepção é que, como a produção brasileira de milho deve continuar crescendo rapidamente, essas vantagens se sustentarão: nos últimos dois anos, o Ebitda pelo capex por litro do etanol de milho foi de R$ 1,27 contra R$ 0,91/L da cana-de-açúcar”, compara o documento.
O Ebitda representa os lucros antes de juros, impostos, depreciação e amortização. Já o capex traz os investimentos em bens de capital. Ou seja, o valor trazido pelo analista mostra a capacidade de uma empresa fazer caixa em relação aos recursos aplicados.
As análises estão em relatório de julho do banco, assinado pelos analistas Thiago Duarte, Henrique Brustolin e Pedro Soares.
Produtividade é a chave
O relatório questiona como um país que quase triplicou o volume de cana produzido na primeira década do século poderia utilizar o milho de forma eficiente, ainda mais considerando que o grão era uma das culturas menos atraentes para os agricultores brasileiros.
Conforme o banco, muitas vezes o milho era usado como cobertura do solo durante o período de entressafra da soja. “Às vezes, os agricultores não esperavam muito, exceto o equilíbrio do lucro”, completa.
“Há alguns anos, quando a São Martinho anunciou a intenção de construir uma usina de etanol de milho anexada à sua usina de cana-de-açúcar no estado de Goiás, recebemos com uma dose de ceticismo. E não poderíamos estar mais errados”, BTG Pactual
A produtividade seria o principal fator dessa mudança. Enquanto a cana ficou estabilizada nos últimos 20 anos, o milho ampliou o seu rendimento em seis vezes, especialmente na segunda safra. Com isso, conforme o BTG, ele se tornou uma matéria-prima mais eficiente do que a cana para a produção do biocombustível.
“Outro aspecto interessante dessa equação é a logística (frágil) do Brasil: como a maior parte da área de milho do país está crescendo na região Centro-Oeste, que fica muito longe da costa, quem compra milho na porta da fazenda ganha um desconto em relação ao preço FOB”, detalha o documento.
Segundo o relatório, apenas no ano passado, cerca de 9% da safra total de milho brasileira já foi usada para fazer etanol, valor inexistente há cinco anos.
O banco ainda detalha que a produção brasileira de etanol de milho foi de apenas 790 milhões de litros em 2018/19, representando 3% da produção do Centro-Sul, para 4,4 bilhões de litros na safra 2022/23, uma fatia de 15% na principal região produtora. Os destaques são Inpasa e FS, que representaram 71% da produção de etanol de milho no ano passado.
A partir de dados da União Nacional do Etanol de Milho (Unem), o relatório completa que a produção de etanol de milho pode chegar a 10 bilhões de litros ao ano até 2030, abrangendo 20% da produção brasileira de etanol.
Tecnologia gerou aumento de produtividade
O documento também traz que, nas últimas décadas, o milho tem sido plantado como segunda safra, auxiliando o agricultor a cobrir o solo depois da colheita da soja. Se, por muitos anos, os agricultores brasileiros não esperavam muito lucro desta produção, atualmente o cenário se modifica.
“Após ganhos de produtividade aliados a preços mais altos, o milho tem comandado a maior área plantada, produção e produtividade entre as principais culturas do Brasil. Nos últimos dez anos, o volume de produção de milho segunda safra do Brasil aumentou 7,5%, além de 6,6% na área plantada”, aponta a análise.
O BTG complementa que os ganhos se deram, especialmente, por investimento em biotecnologia e avanço das máquinas. Além disso, ele cita evoluções que permitiram o plantio e a colheita da soja em tempo hábil para que o milho deixasse de ser apenas uma cultura acessória.
“Nos últimos cinco anos, a segunda safra de milho do Brasil tornou-se uma cultura verdadeiramente lucrativa para os agricultores da região Centro-Oeste do Brasil”, explica o documento. Em dez anos, a produtividade do milho segunda safra no Centro-Oeste do Brasil aumentou 12%.
“Maiores rendimentos agrícolas significam mais produção usando menos terras cultiváveis e menos recursos, definindo, em última análise, a capacidade de diluir custos e gerar alavancagem operacional”, explica o banco.
Assim, como os produtores de produtos agrícolas são tomadores de preços, os custos definem quais culturas se sairão bem no longo prazo em qualquer setor cíclico.
“Chegaria a um ponto em que, graças a maiores rendimentos, o etanol de milho poderia se tornar tão eficiente do ponto de vista de custo de produção que acabaria superando a cana-de-açúcar. E chegou a hora”, BTG Pactual
Aumento de custos da cana
Os analistas do banco observam que a eficiência produtiva do Brasil na produção de etanol a partir da cana colocou o país na posição de segundo maior produtor mundial. Entretanto, a capacidade de aumentar a produção na última década caiu por conta da falta de ganhos na produtividade da matéria-prima.
“Os custos de produção cresceram mais rápido que os preços, dificultando a economia do produtor marginal. Desde 2013, quando os primeiros projetos de etanol de milho foram lançados, 5% da produção de etanol do Centro-Sul do Brasil foi impulsionada pelo milho”, completa o relatório.
Com rendimentos estáveis nos últimos quinze anos, considerando a quantidade de açúcar extraída de cada hectare colhido, o setor de cana ainda sofre com os custos associados à colheita (diesel, custos de arrendamento, mão de obra, químicos, fertilizantes e maquinário, entre outros). De acordo com o banco, estes gastos sobem em conjunto com a inflação.
“A economia do etanol de cana-de-açúcar se tornou cada vez menos atraente, em contraste com o milho”, compara o banco.
O peso dos coprodutos
Outro aspecto relevante são os subprodutos ou coprodutos. Na cana, o bagaço normalmente é usado para gerar energia quando queimado em caldeiras de cogeração, sendo que o excesso é exportado para a rede. “Gostamos de pensar nisso como um redutor de custos”, aponta o documento.
Já no caso do milho, o esmagamento do grão produz amido, que se transforma em etanol, mas também outros produtos como o óleo de milho e, principalmente, o DDG, uma farinha rica em proteínas que vem sendo cada vez mais demandada pela pecuária e avicultura em substituição à farinha de soja, conforme explicam os analistas.
O BTG analisou as margens de cada um dos coprodutos com base em relatórios financeiros de alguns produtores de etanol de milho e de cana-de-açúcar.
Nos últimos dois anos, os custos de produção do milho ficaram 16% abaixo do etanol de cana. Com isso, a relação entre o Ebitda e o capex foi, em média, de R$ 1,27 por litro, 40% maior ante a cana.
Segundo o BTG, este melhor indicador é possível porque o etanol de milho carrega muito menos custos fixos da operação agrícola, pois o grão é adquirido de fazendeiros próximos. Enquanto isso, a maioria das usinas de etanol de cana planta a sua própria matéria-prima.
Potencial de crescimento
Considerando seis usinas de etanol de milho em construção e outras 19 em operação, o relatório do banco aponta que o Brasil já está dedicando 11% de sua safra de milho à indústria do etanol.
Conforme dados da Agência Nacional do Petróleo, Gás Natural e Biocombustíveis (ANP), atualizados em 18 de agosto, há sete unidades em construção 15 que operam somente com milho, cinco com cana e milho, uma com cana, milho e sorgo, e outra com cana, milho e uma terceira matéria-prima não identificada.
“Esperamos que essa tendência de crescimento continue. Além disso, também vemos boas perspectivas para o plantio de milho no Brasil nos próximos anos”, estima o banco.
Os analistas do BTG observam que cerca de 40% das áreas de soja do Mato Grosso ainda não têm milho de segunda safra. Além disso, afirmam que o Brasil tem potencial para converter áreas de pastagem de gado em lavouras: aproximadamente 170 milhões de hectares de terra atualmente são dedicados à pecuária, contra cerca de 60 milhões de hectares usados para lavouras.
“O progresso em tornar a pecuária mais eficiente provavelmente liberará quantidades significativas de terra para as plantações de soja e milho ao longo dos anos”, complementa o documento.
Além disso, o banco expressa que, com a logística brasileira lutando para acompanhar o crescimento da produção de soja e de milho, os compradores do grão no Centro-Oeste devem continuar com descontos nos preços em relação às regiões mais próximas ao litoral.
“Comprar milho na região muitas vezes oferece um teto de preço que representa a base, ou desconto no frete, para transportar o milho para outro lugar do mundo. O Mato Grosso vende, basicamente, o milho mais barato do mundo”, afirma.
Desafios do etanol de milho
Um dos principais obstáculos relacionados ao etanol de milho, de acordo com o banco, é a originação de biomassa. “Como o processo de extração de etanol, DDG e óleo do grão de milho não deixa sobras, uma usina de etanol de milho deve comprar energia de fontes externas”, detalha o relatório.
A princípio, as usinas independentes adquirem biomassa, geralmente eucalipto, para produzir a energia necessária para o funcionamento da usina. “Algumas usinas de etanol de milho no Brasil estão sendo construídas próximas às de cana-de-açúcar, como é o caso da São Martinho, onde é utilizada a energia proveniente da queima do bagaço da cana”, esclarece.
Entretanto, muitos dos novos projetos estão localizados longe das áreas de cana-de-açúcar e não há outra opção senão originar ou comprar biomassa, conforme detalha o relatório.
“Isso representa um risco de quanto a capacidade de etanol de milho pode crescer antes que não haja matéria-prima de biomassa suficiente ou antes que os preços da biomassa subam muito. Em algumas regiões, há até competição com o eucalipto sendo cultivado para outros usos, como para a produção de celulose”, aponta o documento.
O segundo desafio é relacionado ao mercado disponível para o etanol de milho. O banco explica que, em alguns lugares do mundo, os compradores do renovável fazem distinção clara entre as fontes de etanol. Normalmente, isso está relacionado à competição com a produção de alimentos.
Neste ponto, a cana-de-açúcar tem uma vantagem, pois pode ser processada para produzir açúcar ou etanol e reprocessada a partir dos seus resíduos para o etanol celulósico. Já usar o milho como matéria-prima significa não usar o grão para alimentar pessoas e animais. “Não gostamos particularmente dessa abordagem, pois o etanol de milho também produz DDG, que é comido por animais e produz carne”, ameniza o banco.
Além disso, o fato de o processo de fabricação do etanol de milho ter uma maior emissão de gases do efeito estufa (GEE) em comparação com o etanol de cana é outro ponto a ser observado. De acordo com o relatório, os preços dos créditos de carbono têm subido e, potencialmente, tornam a economia do etanol de cana mais favorável.
Potencial do etanol no mundo
O banco também faz uma breve análise sobre as tendências de longo prazo para o etanol, crendo que o biocombustível tem um “futuro brilhante” à medida que o mundo busca uma rápida transição para a energia limpa.
O documento destaca que, ao menos no Brasil e na Índia, o etanol já é oficialmente um “impulsionador de longo prazo da descarbonização da frota de carros leves”. Ele cita ainda que, em economias desenvolvidas, há uma demanda crescente por biocombustíveis de aviação (SAF) e por um substituto para outras moléculas usadas nas indústrias de alimentos, bebidas, petroquímicas e até no setor de cosméticos, perfumaria e higiene pessoal.
“A indústria global de etanol totaliza mais de 100 bilhões de litros por ano e acreditamos que o Brasil continuará comandando o crescimento, mas agora mais focado no milho em vez da cana, a menos que ela se mostre capaz de melhorar os rendimentos e recuperar a competitividade”, projeta o banco.
Gabrielle Rumor Koster – NovaCana
