Rabobank aponta os três perfis de potenciais compradores de usinas

O banco holandês Rabobank lançou um relatório avaliando os fatores que tem impedido fusões e aquisições no setor sucroenergético brasileiro. O impasse nas negociações se deve à diferença entre compradores e vendedores, mas, segundo o banco, isso deve ser superado nos próximos anos.

"Enquanto potenciais vendedores estão convencidos de que a valorização dos seus negócios deve incorporar períodos de retomada nos mercados de açúcar e etanol, os potenciais compradores de hoje são muito conservadores na valorização alvos de aquisição", explicou o estrategista global de açúcar do Rabonbank Andy Duff, autor do trabalho.

A seguir, o portal NovaCana apresenta os principais aspectos levantados pelo relatório do banco holandês e relembra fatos que apoiam a visão da instituição:

- A debandada dos investidores

- Heterogeneidade do setor

- Os três perfis de potenciais compradores

- A visão de compradores e vendedores

- O risco da espera pela alta

- O remédio amargo para as usinas fragilizadas

O banco holandês Rabobank lançou um relatório na segunda-feira em que avalia os fatores que tem impedido fusões e aquisições no setor sucroenergético brasileiro. O impasse nas negociações se deve à diferença entre compradores e vendedores, mas segundo o banco isso deve ser superado pelo declínio dos preços de venda nos próximos anos.

"Enquanto potenciais vendedores estão convencidos de que a valorização dos seus negócios deve incorporar períodos de retomada nos mercados de açúcar e etanol, os potenciais compradores de hoje são muito conservadores na valorização alvos de aquisição", explicou o estrategista global de açúcar do Rabonbank Andy Duff, autor do trabalho.

Outro ano difícil

A drástica seca no centro-sul, sobretudo em São Paulo, e a adiada adoção de políticas benéficas para o etanol, fizeram de 2014 mais um ano difícil para o setor sucroenergético. “Embora o enfraquecimento do real, em certa medida tenha compensado os menores preços internacionais do açúcar em dólar, a situação financeira de muitos players está longe de confortável”, analisa o relatório.

Em geral, “2014 foi mais um ano difícil para a indústria de açúcar e etanol do Brasil com uma seca severa impactando a produtividade da cana e da produção, reduzindo a receita e prejudicando os esforços para reduzir os custos. Isso criou uma lacuna entre a ideia dos compradores e a dos vendedores para o valor dos ativos do setor de açúcar e etanol”.

A avaliação lembra do fechamento de dezenas de usinas nos últimos anos, sobretudo pequenas destilarias, mas também do forte abalo a companhias maiores como a Aralco, que opera quatro usinas e entrou em recuperação judicial. Também é apontada a frustração da expectativa de investidores e entrantes que ingressaram no passado recente e agora estão revisando de sua atuação no setor, vide a saída de investidores ou a redução de participações em negócios sucroenergéticos.

“Ainda há poucos sinais de qualquer trégua imediata e significativa para o destino do setor”

O exemplo mais recente dessa debandada, foi a diluição quase total da participação de acionistas minoritários na Odebrecht Agroindustrial. Os fundos de investimento Torpon e Ashmore não acompanharam o aumento de capital da empresa, assim como o BNDESPar e outras minoritárias, deixando a controladora praticamente sozinha. Somente a Odebrecht respondeu à chamada de capital, aportando R$ 836 milhões em sua subsidiária de açúcar e álcool, o que elevou de sua fatia acionária de 56% para 99,98%.

Em agosto quem se despediu do setor foi a japonesa Itochu, que deixou sua participação em duas usinas da Bunge.

No entanto, frisa o banco, não existe uma hegemonia quando se fala do setor e mesmo em meio a tempestade há grupos se saindo bem. “É importante ressaltar que há uma enorme variação entre os agentes do setor em termos de seu endividamento e sua rentabilidade. Embora muitos membros consideram que a situação atual é a pior crise que setor já enfrentou, algumas empresas ainda são capazes de conseguir boas margens e manter baixos níveis de dívida”.

A São Martinho é uma dessas exceções. Mesmo tendo sido impactada pela quebra de safra, a empresa conseguiu manter acima da média seu desempenho agrícola e financeiro. Recentemente a Standard & Poor’s exaltou as virtudes da companhia ao analisá-la para uma atualização de rating.

Porém, “ainda há poucos sinais de qualquer trégua imediata e significativa para o destino do setor”. O Rabobank observa que a seca deste ano ainda vai incidir negativamente sobre a próxima safra e que os altos níveis dos estoques globais de açúcar devem continuar pressionando o preço da commodity no futuro próximo. Além disso, a reeleição da presidente Dilma Rousseff sugere mudanças políticas menores do que se a oposição tivesse vencido.

Escolhas difíceis precisam ser feitas

Com esse cenário pouco animador e opções de crédito restritas para um setor altamente endividado, cresce a tendência de consolidação no setor.

“O atual contexto sombrio – pesadas dívidas, margens sob pressão e expectativas frustradas – significa que, seja por opção ou por necessidade, há um número de empresas que deve estar seriamente considerando vender ou que procuram uma injeção de capital para conseguir uma estrutura de capital mais sustentável”.

“Naturalmente, esta é uma situação difícil para qualquer empresa enfrentar”, pondera o relatório. Segundo o banco alguns grupos ainda têm esperanças de serem auxiliadas com uma melhora cíclica nos preços do açúcar ou de uma guinada na política para os preços dos combustíveis.

Players internacionais do açúcar consideram estrategicamente importante estar representado no país

Para aqueles que duvidam de uma guinada salvadora, a análise aponta duas perguntas a serem feitas: “Em primeiro lugar, existem potenciais compradores ou investidores lá fora? Em segundo lugar, que tipo de preço será ofertado pelos ativos?”

Os três potênciais compradores

O Rabobank acredita que sim, existem compradores e investidores interessados nos ativos sucroenergéticos. O negócio é interessante para três perfis diferentes.

Primeiro existe o interesse de players locais que cogitam aumentar sua presença no setor e se beneficiar da formação de cluster de usinas. O banco cita como exemplo a aquisição da Usina Campestre, em recuperação judicial, pela Clealco. Há menos tempo, a São Martinho comprou o controle da usina Santa Cruz, onde já detinha participação.

Outro potencial comprador são companhias estrangeiras. “Players internacionais do açúcar que veem o Brasil como uma parte indispensável de um mercado crescente de açúcar consideram estrategicamente importante estar representado no país”, sugere o documento. Em meados desse ano o mercado mencionava o interesse do grupo alemão Südzcker em usinas da Bunge, porém nada mais foi dito sobre a possível negociação. Segundo o relatório, mesmo inventores estrangeiros estão dispostos analisar aportes no setor.

Outra alternativa de negócios está no “subconjunto” de investidores interessados exclusivamente nos ativos de cogeração. Conforme o texto, para os vendedores – como Tonon, Usina Ferrari e Rio Pardo – estes negócios tem proporcionado uma significativa injeção de capital.

Cenário de impasse

Para que os negócios se concretizem, vendedores e compradores precisam equalizar a percepção sobre o valor do ativo. Segundo a análise, a tendência é que os usineiros proprietários acabem cedendo, com o declínio dos preços-alvo.

Esperar por preços mais altos em um ano que ameaça manter pressão sobre as margens poderia resultar em uma maior deterioração da posição financeira de qualquer empresa que já está fraca

Enquanto os vendedores esperam incorporar ao preço dos ativos uma futura melhora na rentabilidade da produção a pressão, do outro lado existe a resistência dos compradores já escaldados após a última onda de fusões e aquisições do setor, em 2008/2009, que frustrou muitos dos que ingressaram no setor.

“Dada a experiência de muitos dos novos operadores no setor ao longo dos últimos cinco anos, hoje os potenciais compradores de ativos tendem a ser muito conservadores na avaliação dos alvos de aquisição”, analisa.

As incertezas sobre as políticas para combustíveis também permanecem após a reeleição da presidente Dilma Rousseff, apesar da expectativa de aumento da mistura de anidro na gasolina e da potencial volta da Cide sobre a gasolina. Contudo, o banco holandês pondera que mesmo que essas ações favoráveis sejam efetivadas, não haverá uma “revolução” na realidade das usinas.

Por isso, ainda que as empresas interessadas em ofertar seus ativos decidam esperar por um cenário melhor, tanto para o açúcar como para o etanol, 2015 não promete uma guinada significativa.

Espera arriscada

Nesse jogo de forças ou se estabelece uma forma para equalizar a perspectivas sobre o valor do negócio, ou as circunstâncias acabarão por forçar um grupo a aceitar os pressupostos do outro. E a tendência é que os vendedores saiam desfavorecidos.

Uma alternativa seria estruturar uma operação em que os preços futuros reflitam na remuneração dos ativos, no entanto, a análise considera que a complexidade desse mecanismo pode impossibilitar sua aplicação.

“Isto pode ser conseguido através da correlação entre o preço pago pelo ativo ao movimento de preços ou de indicadores de desempenho do mercado financeiro, ou pelo desencadeamento de um pagamento extra, se, por exemplo, os preços sobem acima de um certo nível durante um período de tempo especificado após o inicial fechamento de uma aquisição. No entanto, o problema com tais estruturas resulta da sua descrição – se cria uma complexidade adicional para compradores e vendedores”, avalia.

Para o banco, a decisão de aguardar por preços mais elevados é “arriscada” para as usinas financeiramente deterioradas. Segundo a análise, as companhias já vulneráveis que escolherem aguardar o fim do período de baixa, podem viver um aprofundamento da crise e acabar sofrendo o efeito contrário ao desejado.

“Esperar por preços mais altos em um ano que ameaça manter pressão sobre as margens poderia resultar em uma maior deterioração da posição financeira de qualquer empresa que já está fraca”, previne a análise.

Já para as empresas do setor que querem, mas não precisam vender seus ativos, parcial ou totalmente, o banco acredita que a espera por tempos decisivamente favoráveis à valorização poderia durar, pelo menos, mais um ano. No caso dos compradores estrangeiros, com a tendência de uma desvalorização ainda maior do real em relação ao dólar, haveria a vantagem de pegar ativos a uma taxa de câmbio favorável.

Nessas circunstâncias, o banco prevê que os negócios sejam fechados mais próximo ao preço do comprador. “Embora isso possa ser uma pílula amarga de engolir para qualquer vendedor, pode, no entanto, ser uma opção melhor do que qualquer uma das outras alternativas viáveis abertas”.

NovaCana