Estudo realizado pelo Pecege com 127 usinas mostra um desempenho econômico e financeiro favorável durante o ciclo
Uma temporada de desafios ligados a intempéries climáticas e custos altos, mas com preços favoráveis. O ciclo 2021/22 foi marcado por altos e baixos para o setor sucroenergético e acabou se mostrando financeiramente proveitoso, considerando a média do setor. Apesar de não mostrar o “filme completo”, o valor é uma boa sinopse de como as empresas performaram no período.
Para entender este processo, o Instituto de Pesquisa e Educação Continuada em Economia e Gestão (Pecege) apresentou indicadores econômico-financeiros do setor durante uma das suas edições do Expedição Custos Cana.
A amostra estudada foi composta por 127 unidades agroindustriais, que tiveram seus dados divulgados em 76 demonstrações financeiras. Conforme a economista Beatriz Ferreira, responsável pela apresentação, estas empresas correspondem a 63% da moagem nacional em 2021/22, ou 371 milhões de toneladas de cana-de-açúcar.
Ela explica que a maior parte das usinas selecionadas está no Centro-Sul, mas unidades do Norte-Nordeste também compõem o consolidado. Além disso, foram selecionadas companhias com fechamento do exercício social no ano-safra 2021/22 e, também, no ano civil 2022.
De acordo com a economista, a amostra tem uma diversidade grande em termos de escala de moagem, mix e composição dos produtos comercializados.
Confira, na versão completa e exclusiva para os assinantes do NovaCana, gráficos e explanações sobre:
- Geração de caixa
- Desempenho individual das usinas
- Relação entre fluxo de caixa livre e despesas financeiras líquidas
- Estrutura de capital
- Alavancagem
- Liquidez
- Desempenho médio dos grupos
Uma temporada de desafios ligados a intempéries climáticas e custos altos, mas com preços favoráveis. O ciclo 2021/22 foi marcado por altos e baixos para o setor sucroenergético e acabou se mostrando financeiramente proveitoso considerando a média do setor. Apesar de não mostrar o “filme completo”, o valor é uma boa sinopse de como as empresas performaram no período.
Para entender este processo, o Instituto de Pesquisa e Educação Continuada em Economia e Gestão (Pecege) apresentou indicadores econômico-financeiros do setor durante uma das suas edições do Expedição Custos Cana.
A amostra estudada foi composta por 127 unidades agroindustriais, que tiveram seus dados divulgados em 76 demonstrações financeiras. Conforme a economista Beatriz Ferreira, responsável pela apresentação, estas empresas correspondem a 63% da moagem nacional em 2021/22, ou 371 milhões de toneladas de cana-de-açúcar.
Ela explica que a maior parte das usinas selecionadas está no Centro-Sul, mas unidades do Norte-Nordeste também compõem o consolidado. Além disso, foram selecionadas companhias com fechamento do exercício social no ano-safra 2021/22 e, também, no ano civil 2022.
De acordo com a economista, a amostra tem uma diversidade grande em termos de escala de moagem, mix e composição dos produtos comercializados.
Bons números na média...
A geração operacional de caixa, calculada pelo Ebitda ajustado com o capex, é considerada pelo Pecege como um dado importante para o setor. A justificativa é que as usinas têm gastos recorrentes que são contabilizados como investimentos, como formação do canavial, manutenção de entressafra e tratos culturais.
“O que precisa ser analisado é se a receita subiu em proporção maior do que custos, capex e despesas, a fim de chegar na geração operacional de caixa, medida pelo Ebitda ajustado pelo capex”, pondera Ferreira.
E foi justamente isso o que aconteceu. Em 2021/22, houve uma elevação 26,5% no indicador em relação à safra anterior, “Na prática, uma usina média do setor teria este valor por tonelada para decidir entre remunerar os seus credores, os acionistas ou investidores terceiros”, explica Ferreira.
Para chegar a esse número, o Pecege apurou que uma usina média teve receita líquida de R$ 275,48/t, representando incremento de 42,1% em relação à safra anterior. Já os custos com os produtos vendidos foram de R$ 131,86/t, aumento de 38,5%. Com isso, o lucro bruto foi de R$ 143,62/t, alta de 45,6%.
O instituto ainda considerou, no consolidado do setor em 2021/22, a contabilização do capex total declarado pelas usinas. Segundo Ferreira, várias companhias não divulgam as demonstrações financeiras completas e com notas explicativas. Desse modo, é difícil saber quais valores são para manutenção e quais são os de expansão.
No capex de manutenção, a economista observa que houve um efeito forte dos insumos e do aumento da duração da entressafra, o que também onera as usinas. Já no capex de expansão ocorreu um incremento de demanda por investimentos, seja em melhoria operacional – a partir de projetos de irrigação ou de elevação de produtividade, como uso de vinhaça localizada – ou em projetos de ampliação.
“Por exemplo, a São Martinho está fazendo uma usina de etanol de milho e algumas usinas estão produzindo biogás e outros produtos para a diversificação de portfólio”, destaca Ferreira.
Portanto, o movimento combinado do capex de manutenção, via custos de manutenção do canavial e tratos, do de expansão, via investimentos em melhorias e expansão, e o efeito da quebra de safra, fez com que o aumento do capex em relação à safra anterior ficasse muito significativo, em 79,5%, para R$ 80,13/t.
Além disso, as despesas operacionais – que são as gerais, administrativas e com vendas – sofreram alta de 23,6%, para R$ 21,99/t. De acordo com a economista, o principal fator foi o aumento do frete e do diesel.
Já no caso das receitas operacionais houve um incremento de 90,3% em relação à safra anterior, para R$ 12,91/t.
...mas com grande dispersão
Ainda que na média, a geração de caixa do setor tenha aumentado, essa não é uma realidade para todas as sucroenergéticas. Conforme dados do Pecege, a dispersão entre as unidades da amostra continuou expressiva.
As usinas com os melhores resultados foram as que combinaram fixações de preços no mercado internacional de açúcar, administração do estoque de etanol para concentrar as vendas a partir do segundo semestre, margem de atuação no mercado à vista de energia e venda de produtos com maior valor agregado, como açúcar orgânico. Além disso, também ocorreu o reforço da receita incremental com a venda de créditos de descarbonização (CBios).
Para expressar essa disparidade, o Pecege dividiu sua amostra em quatro grupos de desempenho, expondo os valores máximo, médio e mínimo de cada um deles. O grupo A apresenta as usinas com os melhores resultados e o D, com os piores.
Na receita, por exemplo, o valor mais elevado foi de R$ 491/t e o menor foi de R$ 165/t. Já nos custos dos produtos vendidos, considerando os mesmos parâmetros, a dispersão da amostra oscilou entre R$ 96/t e R$ 322/t.
De acordo com o instituto, os custos foram balizados especialmente por uma combinação de queda de produtividade – que gerou elevação do custo fixo médio agrícola e industrial –; elevação do preço do açúcar total recuperável (ATR), ou seja, o preço pago pela cana de terceiros; e aumento do preço do diesel, onerando, principalmente, as operações de Corte, Transbordo e Transporte (CTT).
Ainda segundo o Pecege, quanto maior é a proporção da cana de terceiros, maior tende a ser o custo dos produtos vendidos da usina. Isso ocorre, pois o gasto nesta aquisição compõe diretamente o custo operacional; já nos dispêndios com formação do canavial e tratos culturais ocorre o contrário. Esses aspectos explicam a grande dispersão da amostra.
No capex de manutenção, os valores oscilaram entre R$ 4/t e R$ 143/t. Os principais fatores de impacto foram a alta do diesel e dos insumos e a maior duração da entressafra, além de queda da produtividade. No capex de investimentos, como já mencionado, várias usinas buscaram melhoria operacional e diversificação de portfólio.
No caso do Ebitda ajustado ao capex, os valores variaram entre uma perda de R$ 37/t e um ganho de R$ 194/t. O instituto explica ainda que, de forma geral, o setor melhorou sua geração operacional de caixa, mas os grupos com menor eficiência apresentaram dificuldade, levando à variabilidade da amostra.
Mais da metade consegue quitar contar e ir além
Ferreira relembra que a geração de fluxo de caixa livre da empresa tem que ser suficiente para remunerar primeiramente os investidores terceiros – pois geralmente existe uma garantia real e essa é uma prioridade na alocação de caixa da usina – e, depois, para remuneração dos acionistas ou para desalavancagem.
Neste quesito, a amostra do Pecege foi dividida em três grupos de acordo com o valor dado pela relação entre o fluxo de caixa livre das empresas e as despesas financeiras líquidas. As usinas localizadas na chamada zona verde, com valores acima de 1, geraram fluxo de caixa suficiente para remunerar com folga as despesas financeiras, livre de imposto de renda.
De acordo com Ferreira, elas têm espaço para destinações alternativas. Além disso, um ponto positivo, é que essas unidades representaram mais da metade da amostra, algo que não se via em muitas safras, correspondendo a 56% do total.
Já as usinas na zona amarela, com valores entre 0 e 1, representam 18% da amostra. Elas geraram recurso do ponto de vista operacional, ou seja, pela comercialização de produtos, e conseguem cobrir seus juros com empréstimos e financiamentos. Por outro lado, faltaram meios para cobrir a totalidade do devido em 2021/22.
O restante da amostra, equivalente a 26% das empresas, teve uma geração operacional de caixa negativa, ou seja, com razão entre os dados abaixo de 0. Assim, o lucro operacional não foi suficiente nem para manter o negócio, já que a receita não cobriu os dispêndios operacionais. Nesses casos, seria necessário que a empresa aumentasse o endividamento para conseguir continuar a operação, fator negativo do ponto de vista de estrutura de capital.
Desta forma, o Pecege observa que o incremento significativo de geração operacional de caixa não é um movimento generalizado, algo que não é novidade em um setor tão heterogêneo como o sucroenergético.
Queda na dívida e mais acesso ao mercado de capitais
Considerando a estrutura de capital e a alavancagem, o endividamento oneroso das usinas teve uma queda de 10,8%, seja por meio amortização das dívidas ou pelo aumento do patrimônio líquido a partir dos lucros acumulados em 2021/22. Também ocorreu, conforme Ferreira, uma redução de 13,2% no endividamento médio.
Já a dívida líquida, levando em conta o saldo dos empréstimos e financiamentos já descontados do caixa e aplicações financeiras, sofreu uma retração mais tímida, de 3%, devido ao efeito de quebra de safra.
“Houve um processo de desalavancagem, mas há muita dispersão na amostra. Para as usinas mais eficientes, tivemos algumas com dívida líquida negativa – o caixa excede o quanto ela deve de empréstimos e financiamentos”, detalha Ferreira.
Na outra ponta, os piores índices de dívida atingiram R$ 767/t. Estas unidades têm um montante tão relevante de débitos e despesas financeiras que podem estar em , segundo a economista.
No endividamento oneroso, por sua vez, a amostra oscilou de 3% a 802%. Já no endividamento total, o valor mínimo foi de 32% e o máximo de 1.327%.
Abertura ao mercado de capitais
Ferreira destaca ainda o aumento da inserção do setor no mercado de capitais, com uma maior frequência de emissão de debêntures, Certificados de Recebíveis do Agronegócio (CRAs) e até Fundo de Investimento nas Cadeias Produtivas Agroindustriais (Fiagro).
“É um indicativo de que o setor tem aumentado a inserção no mercado de capitais. Quando olhamos para representatividade de CRAs até julho de 2022, já tinha passado o total acumulado em 2021 inteiro. Houve uma evolução muito significativa do montante gerado por essas emissões”, complementa a economista.
De acordo com ela, também ocorreu uma alteração da composição dessas emissões, entre ofertas restritas e públicas. Houve um incremento na participação de ofertas públicas em 2022 e, por consequência, uma maior amplitude de investidores potenciais para as debêntures incentivadas via oferta pública.
“Uma vez que mais usinas participem do mercado de capitais, a exposição do setor e o apetite do investidor tendem a ser maiores. Esse movimento é muito positivo para o setor”, Beatriz Ferreira (Pecege)
Além disso, as debêntures têm um prazo mínimo de captação de quatro anos e proporcionam um impacto relevante no alongamento da dívida, justamente um dos motivos que tem incentivado as usinas a optarem por esse tipo de captação. De acordo com a economista do Pecege, o prazo médio desse tipo de negociação para o setor saiu de sete para nove anos entre 2021 e 2022.
“Outro incentivo à emissão de debêntures é a taxa atrativa de captação. Houve uma redução do spread médio em alinhamento com o aumento do IPCA. De forma geral, as usinas têm diversificado as fontes de captação, não estão mais restritas aos chamados ‘bancões’ e assim há um ciclo virtuoso”, detalha Ferreira.
Ela relata que, nas duas últimas safras, uma boa geração de caixa permitiu um processo de desalavancagem, levando as usinas para um nível mais equilibrado e garantindo a maior penetração no mercado de capitais. Além disso, Ferreira considera que ainda há espaço para reduzir as taxas de captação.
Analisando o prazo da dívida de cinco usinas selecionadas pelo Pecege e que tem grande participação no mercado de capitais, ela conta que houve um incremento significativo do duration [prazo médio ponderado] da dívida entre 2020/21 e 2021/22. Na média, ele saiu de 2,71 para 3,61 anos. “O alongamento é positivo do ponto de vista da liquidez e da própria estrutura de capital do setor”, completa Ferreira.
Alavancagem média favorável
Para analisar se essa estrutura de capital tem sido benéfica para o setor em relação à remuneração dos acionistas, o Pecege olha para o grau de alavancagem financeira apurado na média. O indicador é dado pela relação entre o retorno sobre o patrimônio líquido e o retorno sobre o investimento total, apelidados de ROE e ROI, respectivamente. Quando o valor é maior que 1, significa que o acionista teve resultado positivo – e isso aconteceu na média dos últimos anos.
Os indicadores saíram de 0,23 vez em 2019/20 para 1,79 vez em 2020/21 e 2,19 vezes em 2021/22.
“Boa parte do aumento da geração operacional de caixa foi derivada da receita”, relata Ferreira, que explica: “Algumas usinas tiveram um incremento muito significativo do ponto de vista de eficiência operacional. Elas tendem a continuar nesse movimento de estabilização do grau de alavancagem financeira acima de 1”.
Já as unidades que dependem exclusivamente do bom desempenho por parte de receita podem ficar com problemas em relação às próximas safras.
Ainda que o grau de alavancagem média tenha aumentado, Ferreira afirma que é necessário ter atenção para a eficiência operacional, a fim de que isso continue ocorrendo.
Dívidas alongadas
O alongamento do perfil da dívida beneficia de forma significativa a liquidez das empresas. Analisando a liquidez corrente, o Pecege observou que o indicador teve um aumento de 12,5% entre as duas safras, de 1,36 ponto para 1,53 ponto.
Considerando a dispersão dentro da amostra, há usinas que apuraram uma liquidez corrente menor que 1. Ou seja, mesmo em um cenário de grande injeção de receita, elas tiveram problemas no equilíbrio financeiro e podem correr um risco sério de refinanciamento nas próximas safras.
Os valores oscilaram de 0,48 ponto a 2,29 pontos entre o pior e o melhor resultado da amostra.
Desempenho dos grupos
A fim de entender o desempenho nos grupos do setor, o Pecege divide a amostra em três fatias. Para a análise, foram selecionados três principais indicadores: liquidez corrente, margem Ebitda ajustada ao capex e endividamento oneroso.
Na evolução de cada um deles, de 2020/21 a 2021/22, todos os grupos sofreram aumento da margem Ebitda ajustada ao capex. Por outro lado, a destinação dessa geração de caixa é totalmente diferente, de acordo com Ferreira.
No grupo com melhores resultados (A), o endividamento oneroso médio em 2021/22 estava em 41,1% enquanto no grupo de pior desempenho (C), o valor ficou em 632,28%. “A alocação de caixa do grupo C será para despesas financeiras e, se sobrar recurso, para desalavancagem”, declara a economista.
Ainda assim, ao longo do período, houve um amplo movimento de desalavancagem no grupo C. A margem Ebitda ajustada pelo capex gerou redução do endividamento oneroso, uma vez que as empresas apresentavam níveis de estrutura de capital um pouco arriscados. Enquanto isso, o grupo A teve uma redução muito menos significativa, uma vez que já tinha uma estrutura de capital mais equilibrada.
Ademais, ocorreu uma evolução de liquidez corrente, com destaque para o grupo B. “Em termos médios, tivemos uma geração de caixa mais robusta que foi puxada pelo incremento da receita média de vendas, mas que também gerou pontos de melhoria da eficiência operacional”, destaca Ferreira.
Quanto aos investimentos, eles foram retomados de forma expressiva e podem trazer “bons frutos” para as próximas safras, segundo ela. Com mais subprodutos, a receita é mais pulverizada entre eles.
O contexto da temporada
A safra 2021/22 foi marcada por uma queda produtiva em relação à 2020/21, com a moagem reduzindo 10,6% neste comparativo. Ferreira relembra que a retração foi motivada especialmente pela baixa na produtividade das usinas do Centro-Sul.
As adversidades climáticas implicaram em queda na produtividade dos canaviais e, também, na concentração de ATR, o que teve implicações
“Apesar do aumento da produtividade no Norte-Nordeste, a representatividade da região perante a moagem nacional é tão baixa que não foi suficiente para compensar a queda no Centro-Sul”, analisa Ferreira.
De acordo com ela, o impacto na receita ocorreu pela limitação nos produtos comercializados, pois houve uma redução da disponibilidade de matéria-prima. Já do lado dos custos, há redução do efeito de escala. Por fim, a indústria precisa lidar com a diminuição do nível de uso da capacidade instalada.
Em contrapartida, a quebra em 2021/22 levou a um aumento de preços, relembra Ferreira. Considerando o preço do etanol hidratado medido pelo Centro de Estudos Avançados em Economia Aplicada (Cepea), houve um aumento de aproximadamente 65% nos preços médios em relação à safra anterior, tornando o mix de produção das usinas mais alcooleiro. Também houve uma bonificação do produto comercializado por meio dos CBios.
No açúcar, também houve aumento de preços. Segundo Ferreira, porém, é preciso considerar o efeito de fixações, que trouxeram disparidades em termos de receitas para as usinas.
Já considerando a energia, o Preço da Liquidação das Diferenças (PLD) teve um aumento de 45%. Conforme a economista, as usinas com margem de atuação no mercado à vista também tiveram aumento de remuneração.
Por outro lado, ela relembra do aumento dos custos. A passagem de receita do setor para os custos, via efeito Consecana, impacta de forma significativa as usinas com alto índice de cana de terceiros.
Além disso, também ocorreu uma elevação dos preços dos fertilizantes. A retomada da demanda, ainda em 2020, foi maior que o retorno da oferta, especialmente em um cenário de alta de preços das commodities, pontua a economista.
O diesel também onerou consideravelmente as etapas com maior nível de mecanização, fator que reflete diretamente nos custos dos produtos vendidos.
Com isso, a usina que optou por mais cana de terceiros foi impactada pelo maior preço do ATR, enquanto a que produziu mais cana própria sofreu os efeitos dos preços dos insumos químicos.
Gabrielle Rumor Koster – NovaCana
