Financeiro

Grandes grupos do setor sucroenergético têm potencial para investir R$ 20 bilhões até 2030

Para a sócia-associada da MBAgro, Giovana Araújo, cenário de alto crescimento depende de preços construtivos de açúcar, etanol e CBios – além de uma melhor produtividade agrícola


NovaCana - 17 out 2019 - 09:23 - Última atualização em: 01 out 2020 - 15:21
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Se R$ 20 bilhões forem destinados para a aquisição de usinas, Araújo calcula que uma capacidade de moagem de 100 milhões de toneladas de cana pode mudar de mãos

Ao mesmo tempo em que o setor de açúcar e etanol enfrenta dificuldades para obter crédito e até as maiores companhias registram queda em seus resultados financeiros, a perspectiva de mudança está próxima. Existem projeções que apontam para um déficit global na produção de açúcar já em 2019/20 e há a expectativa de que o programa RenovaBio traga uma receita adicional para as companhias, com os créditos de descarbonização (CBios).

Durante a NovaCana Ethanol Conference 2019, realizada em São Paulo, a sócia-associada da consultoria MBAgro, Giovana Araújo, calculou o potencial de investimento para os melhores grupos do setor sucroenergético – que pode chegar a até R$ 19,8 bilhões – e apontou perspectivas para a aplicação dos valores. Para isso, ela considerou um horizonte de dez anos e dois cenários possíveis: um de baixo e um de alto crescimento.

Para isso, ela considera as melhores empresas dentro da amostra acompanhada pela MBAgro, que equivale a, aproximadamente, 50% da moagem de cana-de-açúcar na safra 2018/19. “É uma fotografia imprecisa, mas ela é adequada para o exercício”, afirma, durante o evento realizado em setembro.

Araújo observa que, mesmo dentro de uma amostra que já considera os grupos sucroenergéticos mais saudáveis, há uma grande dispersão de resultados – uma característica que tem sido frequentemente apontada no setor.

Para ela, as operações de fusão e aquisição devem vir justamente das companhias que, dentro deste grupo, apresentam os melhores desempenhos. Assim, como a alavancagem média da amostra é de 2,2 vezes, Araújo fez seus cálculos com base nas empresas que apresentaram resultados abaixo deste valor em 2018/19. Estas companhias representaram 23,7% da moagem do Centro-Sul no período.

Cenário de baixo crescimento do setor

Mesmo dentro de uma perspectiva de baixo crescimento do setor, Araújo projeta uma elevação de 11,2 bilhões de litros na produção de etanol dentro do período de dez anos – totalizando 45 bilhões de litros. Dentro deste volume adicional, 4 bilhões seriam produzidos com milho e 7,2 bilhões, com cana-de-açúcar.

“Se predominar o cenário de baixo crescimento, a gente vai ver o etanol de milho avançando mais rápido do que o de cana porque tem uma relação risco-retorno muito mais interessante e um ciclo de investimento mais curto”, relata.

Em relação ao renovável de cana, o crescimento previsto pela economista demandaria uma moagem de 92 milhões de toneladas, um valor inferior à atual capacidade ociosa de produção, que é de 114 milhões de toneladas segundo a Empresa de Pesquisa Energética (EPE), vinculada ao Ministério de Minas e Energia (MME).

“Assim, neste cenário de crescimento baixo, nós não precisaríamos investir em expansão da capacidade”, conclui Araújo. Porém, de acordo com a economista, o setor precisaria aplicar R$ 8,1 milhões nos canaviais para atingir a moagem necessária.

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Considerando o grupo de empresas com maior potencial de investimento, Araújo observa que estas usinas poderiam elevar sua utilização de capacidade dos atuais 83% para 95%. “Isso pode ser um pouco puxado; demandaria 20 milhões de toneladas de cana adicionais apenas para este subgrupo”, aponta, calculando um investimento de R$ 2 bilhões nos canaviais destas empresas.

Além disso, se as companhias optarem por aumentar a sua alavancagem – atingindo o limite de 2,2 vezes estabelecido no exercício –, elas teriam a possibilidade de investir R$ 9 bilhões. “Na cana, elas consumiriam R$ 2 bilhões e, portanto, poderiam olhar para algum ativo no setor”, complementa Araújo.

Caso todo o valor fosse direcionado para a compra de ativos, a economista calcula que isso poderia significar a aquisição de, aproximadamente, 75 milhões de toneladas em capacidade de moagem. Para chegar a este valor, ela utilizou um preço médio de US$ 30 por tonelada – o número foi considerado “bem pensado” pelo advogado Vitor dos Santos Henriques, especializado em operações de fusões e aquisições.

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Entretanto, vale observar que os números são referentes a um recorte do setor. O exercício que chegou ao potencial de investimento das companhias considera a amostragem da MBAgro e uma alavancagem máxima de 2,2 vezes.

Também durante a NovaCana Ethanol Conference, o Itaú BBA apresentou uma amostra com 80 grupos sucroenergéticos, que representam uma moagem de 477 milhões de toneladas. Neste caso, o limite de alavancagem considerado foi de 3,5 vezes, o que resultaria em um investimento potencial de R$ 25 bilhões.

Segundo Araújo, a principal justificativa pela disparidade nos números é que a MBAgro não realizou o ajuste de Ebitda para a equalização dos tratos culturais. “Portanto, a minha fotografia de endividamento é um pouco menor que a do Itaú BBA, mas, fazendo a equalização, os números conversam”, aponta.

Cenário de alto crescimento do setor

Em uma opção mais positiva, a elevação na produção de etanol seria de 21,2 bilhões de litros em dez anos, atingindo 55 bilhões de litros. Neste cenário, 8,05 bilhões de litros seriam de etanol de milho e 13,15 bilhões seriam de etanol de cana.

Para atingir este volume, Araújo calcula a necessidade de uma moagem adicional de 168 milhões de toneladas. “Neste cenário, eu vou precisar investir quase R$ 10 bilhões em expansão de capacidade e [será necessário aplicar] também no plantio de cana”, afirma e completa: “Ao todo, a necessidade de investimentos seria de R$ 22,4 bilhões”.

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Ainda de acordo com ela, para que esse cenário seja possível, o setor precisaria contar com algumas “alavancas de valor”. Entre elas estaria um cenário positivo para o preço do etanol, com o hidratado sendo comercializado pelas usinas a R$ 1,81/l, um valor 11% superior ao preço médio de 2018/19. Com isso, seria possível injetar R$ 1,5 bilhão no setor.

Para o preço do açúcar, entretanto, a economista considera um cenário construtivo com os preços em torno de R$ 1.300/t, um aumento de 25% em relação à safra passada. Isso possibilitaria a aplicação adicional de R$ 1,8 bilhão.

“Esperamos, sim, uma recuperação de preços do açúcar. Temos um sentimento de que o açúcar está sendo precificado em um patamar insustentável”, afirma, mas pondera: “Por outro lado, temos consciência das dificuldades e da complexidade da precificação do etanol e da sua importância, mais do que nunca, como uma referência para a formação do preço do açúcar”.

Além disso, ela considera que o setor deve vivenciar um aumento de 5 t/ha na produtividade agrícola, possibilitado por melhores práticas. Com isso, o setor teria ganhos de R$ 2,2 bilhões.

Mas a quarta – e maior – alavanca de valor seriam os preços dos créditos de descarbonização (CBios) criados pelo programa RenovaBio. Eles possibilitariam R$ 2,4 bilhões em investimentos a partir de rendimentos de R$ 150/m³ para as usinas. Somando as quatro alavancas, os valores chegam a R$ 7,8 bilhões.

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O preço dos CBios, porém, está acima das projeções realizadas pelo novaCana com base no estimado pelo Ministério de Minas e Energia (MME) e nas notas apresentadas até o momento em consultas públicas. Considerando o valor de venda do CBio como R$ 34, o melhor desempenho seria o do etanol anidro da Usina Matriz, da Jalles Machado, com R$ 51,4/m³. Na outra ponta está o etanol hidratado da Usina Iracema, da São Martinho, com um rendimento adicional estimado em R$ 26,4/m³.

Considerando a amostra de empresas do setor analisada pela MBAgro, Araújo calcula que o potencial para investimentos é de R$ 19,8 bilhões. “A alavancagem média cai de 2,2 vezes para 1,5 vez, o que abre espaço para uma nova alavancagem”, justifica.

Com mais dinheiro disponível no mercado, ela acredita que o valor de referência de US$ 30/t para a aquisição de ativos pode aumentar, chegando a até US$ 45/t. “A gente teria uma mudança nos intervalos de múltiplos do setor. Se, no passado recente, vimos US$ 30/t, provavelmente veríamos este número subir”, aponta.

Assim, a economista não descarta a possibilidade de avaliações ainda maiores. Ela tem como referência as expansões brownfield e greenfield da Adecoagro que, atualizadas para valores de 2018, chegariam a até US$ 55/t e US$ 80/t, respectivamente.

“Se a gente pegar esses quase R$ 20 bilhões e alocarmos em aquisições ou em expansão orgânica, poderíamos ter o equivalente a 100 milhões de toneladas de cana [de capacidade adicionada]”, completa.

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De acordo com ela, porém, ainda que exista um potencial de desalavancagem no cenário otimista, os recursos podem simplesmente não ser direcionados para o setor sucroenergético. Conforme os números apresentados, a taxa de retorno sobre o capital investido no etanol de cana é, na média, de 6% – ainda que algumas empresas cheguem a 13%. Em um cenário com alavancas de valor, esse número médio poderia subir para 9%.

“É preciso melhorar a equação de risco-retorno e é preciso olhar para o capital investido. É preciso produzir cana de uma forma diferente e acelerar o processo de inovação no campo para a gente ver todo esse potencial de investimento se materializar”, assegura.

Renata Bossle – novaCana.com


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